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二永債放大利差波動屬性再次體現，調整后性價比有所提升。本周二級資本債收益率繼續(xù)上行，但3~5 年期二級資本債相對表現尚可，3~5 年期高等級超額利差下行，1 年期回調較為迅速，1 年期超額利差繼續(xù)上行。此前6 月12 日~6 月16 日由于7 天期逆回購操作利率和MLF 利率下調，政策預期升溫+風險偏好回升導致市場調整，當周1 年、3 年、5 年期高等級二級資本債調整幅度均大于同期限中短期票據，調整后利差保護空間有所上升。從近期機構行為看，5 月國有大行/股份行/城商行/農商行的二級資本債月度換手率分別為12.80%、14.15%、18.88%和9.21%，分別較4 月變動-1.39 pct、-2.27 pct、+1.06 pct 和+0.88 pct，城農商行表現不錯。近期二永債收益率提升后，預計若債市行情走暖，機構配置意愿將再次加強。

票息策略下，擇券可重點關注優(yōu)質中型區(qū)域性銀行，主要有以下幾點原因。新增不提前贖回二永債的區(qū)域性銀行數量預計減少。18 年以來新增發(fā)債的區(qū)域性銀行主體數量減小，考慮通常于第5 年和第10 年進入贖回期，首次進入贖回期的銀行數量將減小。從實際數據來看，2023 年二永債首次進入贖回期的農商行、城商行數量分別為21 個、5 個，較去年分別下降23 個、8 個；上半年新增3 家首次不贖回的農商行，全年相比于去年新增數量（15 家）預計下降，資本債不贖回事件帶來的風險擾動預計減小。包商銀行被接管后，監(jiān)管推動中小銀行進一步完善公司治理。資產質量方面，單一客戶及單一集團貸款集中度要求、房地產貸款集中度等監(jiān)管要求有效提高了貸款分散度。同時，地方審計局持續(xù)披露并打擊部分銀行資產質量不實問題，《商業(yè)銀行金融資產風險分類辦法》于2023 年7 月1 日正式施行，推動銀行資產質量指標真實反映情況。值得關注的風險是，由于LPR 調降，如果銀行息差繼續(xù)下行或保持低位，或導致部分中小行資本充足率較難回升。

對于資本充足率不足的銀行二永債仍需關注不贖回風險。

城投債策略：目前各等級城投債信用利差已位于歷史較低分位數，在債務壓力有所緩釋前對于深度下沉仍應保持謹慎，后期重點關注估值調整風險以及風險區(qū)域信心修復進展。

產業(yè)債策略：23Q1 產業(yè)債盈利與現金流均有修復，資負表修復滯后，上游采礦基本面尚可，中下游需求改善，關注煤炭永續(xù)債與中下游板塊精細擇券的挖掘機會。

行業(yè)景氣高頻追蹤：油價鋼價上行

高頻追蹤：價格周環(huán)比上行超過1%的品種按漲幅排序：WTI 原油、波羅的海干散貨指數、焦煤坑口價、LME鉛、PVC、BRENT 原油、螺紋鋼現貨價格。價格周環(huán)比下行超過1%的品種按跌幅排序：NEWC 動力煤、丁二烯、上海出口集裝箱運價指數、LME 鋅、乙烯、鋅、LME 鋁、鋁、甲醇、乙二醇、甲苯。

信用債周度回顧：城投債表現整體好于產業(yè)債，行業(yè)超額利差多數上行，各銀行類型二永債超額利差下行

產業(yè)債——市場：等級利差方面，本周1 年期、5 年期等級利差不變，3 年期等級利差上行，主因3 年期AAA 信用利差較上周上行3 BP，上行幅度高于同期限低等級。值得關注的是當前等級利差仍較低，尤其是1 年期等級利差相較年初均有較大幅度下行，短久期等級利差較低需要關注調整風險。產業(yè)債分行業(yè)超額利差多數上行，造紙、機械、煤炭行業(yè)利差上行較多。電子、醫(yī)藥、化工行業(yè)利差下行較多。

城投債——市場：本周城投債整體表現好于產業(yè)債，1 年期、5 年期、10 年期城投債表現好于產業(yè)債，3 年期、7 年期城投債表現差于產業(yè)債。

金融債——市場：本周二級資本債利差變動有所分化，1 年期二級資本債超額利差上行，3~5 年期二級資本債利差下行為主。銀行二級資本債及永續(xù)債方面，本周各銀行類型二永債超額利差回落。AAA 級國有行、股份行、農商行、城商行主體的二級資本債超額利差較上周分別變動-0.4 BP、-1.1 BP、-0.9 BP、-0.7 BP。

AAA 級國有行、股份行、農商行、城商行主體的永續(xù)債超額利差較上周分別變動-2.9 BP、-0.6 BP、-3.0 BP、-5.3 BP。

可轉債——市場：本周可轉債行業(yè)指數多數下行。截至6 月21 日，29 個行業(yè)中有8 個行業(yè)可轉債指數較上周上行，公用事業(yè)、交通運輸、社會服務行業(yè)可轉債漲幅較大。21 個行業(yè)可轉債指數下跌，國防軍工、美容護理、機械設備行業(yè)可轉債跌幅較大。

信用債風險警示：柳州東通投資發(fā)展有限公司公告，公司及相關責任人受到廣西證監(jiān)局行政監(jiān)管措施，因柳州東通4 宗土地使用權賬務處理不及時，涉及定期報告及發(fā)行文件信息披露不準確事項違反了有關規(guī)定。

風險提示：數據提取誤差，信用債融資改善不及預期，超預期違約事件。

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