8月以來，A股連續(xù)回調(diào)，上證指數(shù)多次逼近3000點。截至25日收盤，上證指數(shù)報收3064.07點。“市場底”還有多遠？短期調(diào)整是否提供布局機會？日前，《灣區(qū)風云錄》欄目對話思睿集團首席經(jīng)濟學家洪灝。

活躍資本市場“一攬子”政策措施之后，企業(yè)和券商資管方面紛紛響應，推出回購計劃、分紅方案，投資者們也正在期待更多提振信心的行動公布。

洪灝在《灣區(qū)風云錄》采訪中直言，“在一個區(qū)間震蕩的市場環(huán)境中，你只能去賺對手盤的錢，而最舒服的投資是賺趨勢的錢，因此在A股投資會感覺非常累”。同時，洪灝分享了個人的價值投資理念給各位投資者“打氣”，“歸根到底，一個價值投資者擔當?shù)娘L險是遠遠要比普通的投資者要多的。因為價值投資者風險擔當?shù)娘L險偏好，使得當市場在底部，大家都不買的時候他去買，這就是逆著市場而行的逆行者，是價值與投資的精髓。”

(資料圖片僅供參考)

我們該如何面對投資中的煎熬情緒？洪灝表示，價格波動往往反映情緒的波動，市場的走勢不一定是基本面的變化，因此“在情緒極端的時候，雖然我們困難重重、挑戰(zhàn)很多，但是我們也不應該太悲觀，或者說在我們做投資決策的時候，不應該被市場的情緒裹脅住。”

洪灝眼中，當前“向下的風險遠遠小于向上回報”。盡管今年非常考驗各位的交易能力，但任何情況下的市場都有機會，“比如我們比較看好的當前中國互聯(lián)網(wǎng)公司估值非常好，它們現(xiàn)金流充足，如果除去現(xiàn)金留存，現(xiàn)在是非常非常便宜的，值得大家關(guān)注。”

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印花稅降不降？洪灝：證監(jiān)會說的不算，市場問錯了人

《灣區(qū)風云錄》：8月18日，證監(jiān)會發(fā)布答記者問，具體的從投資端、融資端、交易端等方面，明確了如何“活躍資本市場、提振投資者信心”的一攬子政策措施。對于最近的政策，我也聽到了市場上不同的聲音，洪老師有怎樣的觀點？

洪灝：最近的政策是很多，但我們從市場的角度觀察，反應其實并不是特別強烈。現(xiàn)在從實際情況來看，暫時還沒有看到一攬子政策放開，而是像“擠牙膏”在一點一點推進。所以可能和市場的預期稍微有一點不一樣，導致市場反應沒有預期那么好。

《灣區(qū)風云錄》：為什么A股今年截止到目前，都表現(xiàn)不佳？

洪灝：其實在今年第一季度的時候經(jīng)濟的復蘇是開始了，同時我們看到一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)還是比較亮麗的。同時整個（地產(chǎn)）行業(yè)市場在一季度無論是新房還是存量房都有比較好的復蘇，所以大家都覺得今年肯定就沒有問題了。但是到了5月份之后由于季節(jié)性的原因，以及其他的一些房地產(chǎn)市場的變動，所以我們看到整體的經(jīng)濟復蘇的勢頭在放緩。這些都影響了市場的波動，當然更多反映的是人的情緒，而人的情緒是對于基本面的解讀。

所以我覺得如果要讓市場重振雄風，我們繼續(xù)去推動“精準滴灌”的政策可能不太適合，因為并不能一下子扭轉(zhuǎn)預期。比如上周超預期的調(diào)整MLF的利率是1個點，最近LPR的利率一年期下調(diào)了10個點，5年基本上沒有變。因為LPR是以MLF基準來定價的，所以一般來說、從政策信號來看，MLF減了15個點，LPR也應該要減15個點。但是出人意料的是，他沒有完全把這15個點的空間放出來。

當然，令大家感到非常意外的同時，其實也要看到無論10個點或15個點的變動，對于大家的投資、貸款的決策其實也可能并不是一個決定性的因素。

02

T+O對于普通投資者是好事嗎？

洪灝：沒有特別意義，反而讓散戶更容易輸給機構(gòu)

《灣區(qū)風云錄》：上周五證監(jiān)會答記者問的內(nèi)容，基本上可以說否定了T+0最近會實施的可能性？

洪灝：對，T+0也是最近市場的一個傳言，但我覺得即使實施，對于交易也不是有很大的幫助。90年代我們就進行過T+0政策，當時直接導致整體大盤指數(shù)一天之內(nèi)上漲50-60%，我相信這種劇烈的波動也不是投資者和監(jiān)管人希望看到的。

所以T+0政策實施與否，對于一個普通投資者來說也沒有特別多的意義，但是對于一個量化級別的交易來說，很可能交易的比例會增加。那種市場環(huán)境下，量化交易的優(yōu)勢相對普通股民會非常明顯。從股民的角度出發(fā)，他期望從T+1變成T+0，實際與自己的利益是不太一致的。

《灣區(qū)風云錄》：對于投資者來說確實不一定是好事，因為它的風險會變得更大？

洪灝：是的，我認為是這樣的。同時我們一直也在倡導所謂的價值的投資，就是你認準一個公司，認準它會有價值，你就買入他的股票跟這個公司一起成長，賺這個公司成長的錢。但如果把交易頻率提上來，你準備賺的就是交易的錢，而不是這個公司成長的價值。在一個完美的價值投資市場里面，（賺交易的錢）可能收入就是零，因為所有的人都在買有價值的股票跟公司一起成長。所以我覺得T+0與否對中小散戶沒有特別大的意義，反而讓中小散戶更容易輸給了有明顯優(yōu)勢的機構(gòu)。

《灣區(qū)風云錄》：歷次A股調(diào)整印花稅后，對市場會起到一個活躍的作用，而8月28日也會迎來進一步降低證券交易經(jīng)手費費率的調(diào)整，以及我們關(guān)于T+0政策的討論，總的來說這政策層面的支持對A股影響大嗎？

洪灝：這些都是交易層面上的政策，都是屬于引導的政策。比如說降低經(jīng)手費，這個是券商把經(jīng)手費交給交易所，券商也可以選擇不降低經(jīng)手費。就是你引導我，但是你沒有強迫我要交易，所以我不可以把這部分的交易成本降低給客戶，我可以自己留著。這些交易層面上的策略說實話不會對于我們市場的格局產(chǎn)生一個根本的改變。因為這些都是都是“術(shù)”，一個交易層面非常淺淺的改變。

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洪灝：在中國市場投資非常累，永遠要賺交易對手的錢

《灣區(qū)風云錄》：從A股的表現(xiàn)來看，最近幾年一直都徘徊在3000點階段，價值投資前為止適用于A股的情況嗎？

洪灝：看來是不適用的。因為除了小部分公司的股價這幾年表現(xiàn)非常好之外，大部分公司都是“交易的工具”，這也體現(xiàn)在A股的換手率和成交量上——是全球首屈一指的，比如說我們中國香港市場的成交量可能每天1000億港幣，而A股是10000億人民幣，換手率也遠遠高于香港市場。

因此在中國市場投資非常累，因為你賺的不是跟公司一起成長的錢，而是交易對手盤的錢。長話短說，你要是問有沒有價值的土壤？我覺得從這么多年的交易數(shù)據(jù)顯示來看，可能是沒有的。

《灣區(qū)風云錄》：您剛剛說在中國市場投資非常累，這個是您個人感受嗎？

洪灝：我相信大家都能感覺到，因為你賺的是交易對手的錢。

比如說做海外市場，最舒服的就是當投資標的物形成一個不論上升或下降的都非常明顯的趨勢，這時候你賺的就是趨勢的錢。但是在一個區(qū)間震蕩的市場環(huán)境中，比如A股這么多年3200點左右，你賺的可能就是對手盤的錢，這個就非常累了。因為你要保證你永遠比你的對手聰明、市場了解更多、交易策略更好等等。

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房地產(chǎn)市場如何影響A股？

《灣區(qū)風云錄》：在說A股表現(xiàn)的時候您也屢次提到了房地產(chǎn)市場的一些表現(xiàn)，是不是認為房地產(chǎn)市場的變動是影響A股表現(xiàn)的重要因素之一？

洪灝：應該可以這么說。因為畢竟房價牽連到千千萬萬，首先房地產(chǎn)市場的健康關(guān)系到國民經(jīng)濟的增長，畢竟這是代表著中國近1/3的GDP的增長，相關(guān)的行業(yè)全算上占的比例會更多。第二在房價上漲的時候，大家可能信心更強一點，因為中國的家庭資產(chǎn)配置中，60%-70%都在房地產(chǎn)里面。當這么大的資產(chǎn)在上漲的時候，自然會讓大家感覺信心滿滿。

所以從這些點看來，中國的房價的確是一個非常重要的資產(chǎn)類別。如果說房價不漲了，像我們今年遇到的這種情況，二手房跌了10%以上，一手房未跌，其實大家感覺就非常不好了，因為家庭資產(chǎn)配置中最大的資產(chǎn)類別價格在下降。

《灣區(qū)風云錄》：最近恒大和碧桂園都有一些負面的消息，對于我們投資者來說如何甄選好的企業(yè)能夠避免“踩雷”或者說應對市場的不確定性？

洪灝：目前恒大正在申請“破產(chǎn)保護”，意思就是說可以避免債權(quán)方馬上追訴他債務的還款，讓他的債務得以緩和，這和“破產(chǎn)”就不太一樣。

另外，現(xiàn)在有問題的開發(fā)商其實都是過去幾年在三、四線城市瘋狂擴張和拿地的開發(fā)商，他們的土地儲備甚至達到當?shù)爻鞘锌們淞康?0%。所以在現(xiàn)在大的環(huán)境里面就顯得有點不合時宜了，畢竟人口流向是從低一線的城市向高一線流動的。從國際的經(jīng)驗上看也是如此。所以當開發(fā)商策略的推進和人口流動的方向發(fā)生了根本性的背離，就會出現(xiàn)問題。

我相信長期來看房地產(chǎn)市場對于中國的國民經(jīng)濟發(fā)揮著非常重要的作用。至于你說怎么樣去篩選好的公司？那就要看怎么樣去定義“好公司”。對于一個普通投資者來說，如果你不想花太多時間去挑好的房地產(chǎn)企業(yè)，或者怎么避免踩雷？我覺得如果你一定要投資房地產(chǎn)板塊，最好的方法是可以買這個板塊的指數(shù)。但是話說回來，整個房地產(chǎn)依然是一個國民經(jīng)濟非常重要的一個板塊，但是它的黃金時期很明顯已經(jīng)過去了。

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洪灝：不要恐懼市場，價值投資的精髓是“逆行者”

《灣區(qū)風云錄》：港股市場作為一個開放的離岸市場，好像現(xiàn)在也在面臨著流動性大幅下滑的情況，有媒體統(tǒng)計顯示從2021年5月港股總市值的最高峰53.3萬億，到今年7月，兩年的時間總市值蒸發(fā)了17萬億港元，資金都去了哪？

洪灝：外資在這一輪反彈的行情里是一邊漲一邊賣的，由于種種原因，地緣政治等等不得不減持手上的港股。但是如果你的對手不是因為這個公司有什么問題要減持，而是由于合規(guī)的要求而退出，那其實反而造就了一個交易的機會。因為你的對手盤把本來是一個好公司的股票賣了，所以我覺得關(guān)注市值的變化也是這個市場煎熬的原因。

但是價格波動往往是反映情緒的波動，在情緒極端的時候，雖然我們困難重重、挑戰(zhàn)很多，但是我們也不應該太悲觀，或者說在我們做投資決策的時候，不應該被市場的情緒裹脅住。

《灣區(qū)風云錄》：從整體來看，市場的信心什么時候可以修復？

洪灝：我認為向下的風險是遠遠小于向上回報的，或者向上回報遠遠大于向下的風險。市場也不是一朝一夕（就能改變），它是一個過程。我相信如果政策到位、經(jīng)濟得到了修復，我們剛剛講的這些政策的點和市場的點，都會反應到市場價格的運勢上面。我覺得大家稍安毋躁，我們要屏息凝神，因為畢竟這是一個市場波動極其劇烈的時候，也是這個市場情緒非常負面的時候，要作為一個投資人要做的就是避免被市場負面的情緒所裹脅。我們常說“大家貪婪我恐懼，大家恐懼我貪婪”，但是往往表現(xiàn)出來的形式是“大家恐懼我更恐懼”，跑得比誰都快，這個市場就是這樣的。

歸根到底，一個價值投資者擔當?shù)娘L險是遠遠要比普通的投資者要多的。因為價值投資者風險擔當?shù)娘L險偏好，使得當在市場底部，大家都不買的時候他去買，這就是逆著市場而行的逆行者，是價值與投資的精髓。但是實際上，市場見底是一個過程，它不是一個點，我們需要提醒大家在市場顛簸的時候不要被市場情緒所裹挾。

06

洪灝：整個市場對于匯率充滿誤解

《灣區(qū)風云錄》：我們投資者也會比較關(guān)心通貨膨脹的問題，這也是一個長期的問題。

洪灝：我們覺得美國的通脹主要還是得到了美聯(lián)儲收緊貨幣政策的影響。它通脹壓力已經(jīng)回到4以下了，所以你也不能夠說通脹壓力很大了，但是日本的通脹現(xiàn)在4點幾，歐洲的通脹因為能源的價格上升，也出現(xiàn)了通脹居高不下的局面。

海外的通脹主要影響對于貨幣政策的選擇，比如說美國收緊貨幣政策，中國寬松貨幣政策，這樣的話自然造成中美的基差，造成對于中國匯率的壓力。出于保護我們這邊自然會做出相應的政策選擇，它的影響和波及面非常廣，并不是一兩句話可以概括的。簡單來說如果海外的貨幣政策收緊，通脹壓力居高不下，他對于中國的出口商品的需求就下降，通脹的高低反應這個需求，通脹越高需求越弱。這個也對我們中國今年出口造成了一定的困難，因為畢竟我們搶了三年的出口，今年可能美聯(lián)儲貨幣政策在打壓美國國內(nèi)的需求，之后對于中國出口的需求就減少，其實是這么來的。

但是這個我覺得大家也沒有必要過于擔憂，畢竟這不是由我們政策決定的，而是由海外的政策決定的。同時現(xiàn)在美國政策核心通脹到4以下，我相信貨幣政策的前景與通脹的前景應該是比幾個月前更明朗的。

《灣區(qū)風云錄》：那您如何看近期人民幣匯率的變化走勢？

洪灝：我覺得7.3左右，注意是左右，基本上就是一個底部的位置。最終7.3幾我們不知道，但是明顯的在這左右。在這個時候看中國的匯率里面，中國的資產(chǎn)顯得非常便宜，對于一個海外投資者來說，當你的貨幣便宜，他不僅僅能夠賺到匯率升級的錢還可以賺到資產(chǎn)升級的錢。

所以我也覺得整個市場對于匯率充滿了誤解。因為一個便宜的匯率本身是自己能出口，而我們央行寬松貨幣如果有效的話，它是不會讓我們匯率變得更弱，反而會讓它走下來。因為周期復蘇了，而人民幣又是一個周期性的資產(chǎn)。在經(jīng)濟周期復蘇的時候，人民幣匯率的變化也會反映經(jīng)濟周期的規(guī)律。

所以我覺得很多人都特別糾結(jié)，認為“如果要進一步放松匯率就不行了，所以我們現(xiàn)在不能放松”。不是這樣的，這個是把因果倒過來了，是央行進行強有力的貨幣的寬松，導致經(jīng)濟的周期和預期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，這個時候?qū)е铝巳嗣駧诺膮R率作為一個周期資產(chǎn)的類別，反映這個周期的復蘇，這才是因果關(guān)系的一個邏輯鏈。

《灣區(qū)風云錄》：經(jīng)濟是有周期的，在您看來我們目前處在一個什么樣的經(jīng)濟周期中？

洪灝：經(jīng)濟周期的底部表現(xiàn)為投資增速的放緩，像今年出口不再成為拉動經(jīng)濟增長的主要動力，這表現(xiàn)出我們的確處在整個經(jīng)濟周期底部。有庫存，已經(jīng)運行到了底部。怎么樣的政策可以讓我們盡快修復，從底部爬出來，這個才是最關(guān)鍵的。

《灣區(qū)風云錄》：您現(xiàn)在看好中國市場的哪些機會？

洪灝：其實我剛才講的都是偏正面的，我在解釋為什么我們不能讓市場的負面情緒裹脅，以及什么樣的政策可以幫助我們的經(jīng)濟如期走出底部。其實我是在給各位打氣的，但是我們同時也要如實分析現(xiàn)在遇到的一些挑戰(zhàn)和困難，以及怎樣的政策能讓這些困難和挑戰(zhàn)迎刃而解，逢兇化吉。

機會肯定還是有的，當然這個機會是間歇性的。今年非常考驗各位交易的能力，第一波從去年10月底到今年2月份，我們港股漲了50%左右，恒生科技漲了100%，這些都是非常強勁的表現(xiàn)，它也顯示了即便是這么脆弱的市場也是完全有機會的。

比如我們比較看好的當前中國零售、互聯(lián)網(wǎng)公司估值非常好，并且現(xiàn)金流充足，現(xiàn)在如果除去現(xiàn)金留存，它是非常非常便宜的，是大家值得關(guān)注的。另外今年比較有亮點的就是消費，節(jié)假日的票房、旅游出行人數(shù)等數(shù)據(jù)顯示，消費帶來復蘇的機會。所以我認為無論在什么樣的市場中都有機會。

07

洪灝：香港在“逆流”向內(nèi)地，灣區(qū)一體化正在發(fā)生

《灣區(qū)風云錄》：您生活在香港，應該對于灣區(qū)經(jīng)濟的發(fā)展和變化更有感受？

洪灝：我覺得未來已經(jīng)來臨了。今年我們看到一個非常大的變化，中國香港的居民跑到深圳去消費，而且每個周末從香港去內(nèi)地達到150萬人，這個非常厲害。車上坐無虛席、酒店沒有空房而且價格非常貴，各種各樣的飯店也充斥著香港的口音，我覺得已經(jīng)發(fā)生了變化。同時現(xiàn)在的港牌車，即便不是兩地牌，也可以直接從粵港澳大橋開到大灣區(qū)去，非常非常方便。

我們現(xiàn)在看到“逆流”，現(xiàn)在香港的內(nèi)地的游客是沒有全盛時期那么高，但是香港居民跑到內(nèi)地去消費，反而形成一個潮流，也幫助了內(nèi)地的消費的復蘇，因為香港居民消費非常強。這個也顯示了我們大灣區(qū)的一體化，一個地方的一體化必然是人口和資本雙向自由流動，而不是單方向僅僅內(nèi)地游客到中國香港來消費。

我最近去了很多的大灣區(qū)的城市，其實我的感受并沒有像經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示出來的那么冷。我覺得正是體現(xiàn)了大灣區(qū)一體化的流動和兩地的互聯(lián)互通量也在增大，標的也在拓寬，包括香港上市公司的條件在發(fā)生改變。所以我覺得一體化正在發(fā)生，而且我們已經(jīng)看到了一個未來的雛形，人口在大灣區(qū)主要的城市里之間互相自由流動。

《灣區(qū)風云錄》：香港居民正在北上深圳“反向消費”是最近非常熱的現(xiàn)象，另一方面，今年上半年，香港也吸引了近十萬的內(nèi)地居民申請香港特區(qū)的身份，至有媒體形容香港正在“搶人大戰(zhàn)”，您怎么看呢？

洪灝：香港是國際金融中心，它的服務業(yè)很發(fā)達，80%是金融和地產(chǎn)服務，所以亟需我們?nèi)瞬诺难a充。現(xiàn)在無論是“優(yōu)才”還是“高才計劃”，都吸引了內(nèi)地資質(zhì)非常好的朋友去報名。審批手續(xù)也非常簡單明了，我看到身邊的一些朋友申請兩個星期就批下來了，非常快，我認為這是一個非常好的改變。

疫情今年也基本上結(jié)束了，大家都希望努力去搞經(jīng)濟，幫助市場發(fā)展，這些都是對于香港經(jīng)濟整體發(fā)展非常有利的現(xiàn)象。香港作為一個國際金融中心，背靠非常巨大的內(nèi)地市場，而新加坡講了非常多的“新加坡要替代香港”，但其實在這些城市工作過的朋友都有感受，同時對比時間、飛行距離，和市場的大小、公司流動性，以及身邊的朋友圈都跟我們香港的市場有很大的區(qū)別，因為（在新加坡工作）是感受不到是中國經(jīng)濟的一部分的。所以希望能在政策的引領(lǐng)下，越來越多的人才能夠來到香港，也希望越來越多的香港居民能回到大陸，真正實現(xiàn)互聯(lián)互通。

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