投資要點(diǎn)：

市場回顧：

一級市場：二季度新發(fā)煤炭債久期拉長，23 年三季度為償債高峰。

(資料圖)

煤炭債凈融資缺口小幅增加。2023 年二季度煤炭債新發(fā)行和償還量同時(shí)減少，凈融資額仍為負(fù)值，缺口小幅增加。其中，煤炭債新發(fā)行410 億元，償還635 億元，凈融資-225 億元，環(huán)比降63 億元。二季度新發(fā)煤炭債AAA 為主，YY 投資級占比較多，新發(fā)煤炭債長久期占比明顯提升，山西國企占比大幅降低。取消發(fā)行規(guī)模較小。2023 年三季度為償債高峰。

二級市場：二季度煤炭市場經(jīng)歷快速出清，但利差表現(xiàn)相對緩和。

二季度煉焦煤和動力煤市場先后出現(xiàn)快速出清，價(jià)格下跌幅度較大。但當(dāng)前發(fā)債煤企長協(xié)占比較高，盈利穩(wěn)定性強(qiáng)，同時(shí)經(jīng)歷多年資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)，當(dāng)前償債能力較強(qiáng)，當(dāng)季無違約。從估值層面看，不同等級煤炭債利差小幅走擴(kuò)，長久期利差走擴(kuò)幅度更大。由于煤炭企業(yè)償債能力仍處于較強(qiáng)水平，同時(shí)二季度流動性環(huán)境相對寬松且當(dāng)前煤炭債的風(fēng)險(xiǎn)暴發(fā)概率相對偏低，本次價(jià)格快速下跌對相關(guān)債券影響偏小。

點(diǎn)評與投資建議：

二季度新發(fā)債久期拉長，價(jià)格下跌對煤炭債沖擊有限。二季度煤炭債雖然在新發(fā)行和償還兩方面均有一定幅度收縮，但從新發(fā)行來看，長期限占比明顯增多，這也使得部分發(fā)債主體債務(wù)結(jié)構(gòu)得到改善。二季度市場交易情緒基本穩(wěn)定，雖然煤炭價(jià)格經(jīng)歷快速下跌，但市場對煤炭仍具備較強(qiáng)信心，等級利差和期限利差僅小幅走擴(kuò)。此外，三季度為年內(nèi)煤炭債償債高峰，再融資需求較大，利差是否繼續(xù)走擴(kuò)值得關(guān)注。

中短期內(nèi)煤炭債仍具備較高安全性。考慮到國內(nèi)產(chǎn)量增速邊際放緩和進(jìn)口價(jià)差倒掛、需求端存在復(fù)蘇預(yù)期，預(yù)計(jì)未來行業(yè)現(xiàn)金流創(chuàng)造能力強(qiáng)，因此中短周期內(nèi)煤炭債仍具備較高安全性和配置價(jià)值。長周期視角下，若景氣度繼續(xù)下行，仍需關(guān)注母公司杠桿水平較高、過度依賴公開債、短債占比大以及資產(chǎn)負(fù)債邊界模糊等風(fēng)險(xiǎn)特征。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

贖回潮延續(xù)，行業(yè)景氣度下行，資金面收緊，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好變化，發(fā)債主體逃廢債，山西煤企重組進(jìn)度不及預(yù)期。

關(guān)鍵詞：