紅周刊 實習生 | 周則旭

精彩語錄

自移動互聯網紅利逐步消失后，科技行業創新已經停滯很長一段時間，從偏中期的角度看，科技應用中，以游戲為主的傳媒行業投資價值凸顯。

(資料圖片)

科技應用的用戶粘性相對較高，在每一輪科技浪潮中能展現的空間較大。

二級市場無論采用哪一種估值方法，其實對應的是游戲公司的生意模式，不同的生意模式對應不同的估值方法。其次，同一生意模式在不同階段也有不同的估值方法。

去年三季度，游戲行業極低的PE與其潛在增速并不匹配。今年以來，版號逐步放開、監管政策逐步調整、CHATGPT3.5的出現打開了游戲行業估值向上的彈性，目前游戲行業估值接近25倍。

目前場景消費復蘇較明顯，比如旅游、酒店等板塊，尤其餐飲消費甚至可能優于2019年。深度消費恢復需滾動消費帶動，第一是耐用消費品；第二是房地產消費。市場調整是有周期的，在當前時點，我們對三季度預期持相對樂觀態度。

科技是全年的主線，甚至可能是未來1-2年的主線。在目前成長性較少、經濟復蘇動能不足的情況下，科技創新能夠提供很好的空間和成長性的著力點。

TMT板塊行情可能處于起始階段，我們認為當前的上漲屬于估值修復，后續行業或會走向震蕩，需關注國內大模型落地應用的情況。

在當前時點，從絕對收益角度來看，看好順周期板塊。當經濟復蘇預期或者經濟信心企穩后，與經濟正相關的行業，包括白酒、食品飲料、農業等預計會有一定增速，但是彈性可能不會特別足。

我們認為每一輪科技浪潮都逃不出科技應用，且每一輪科技應用的漲幅大概率強于基礎設施。

AIGC的迭代升級及其對各行業的賦能引起了投資者的注意。在最近的一次銀華基金分享會中，銀華基金基金經理唐能表示堅定看好科技賽道，以游戲為主的傳媒行業或是短期及中期維度的投資重點，AIGC對游戲行業乃至整個科技賽道的降本增效作用會愈發明顯。

而唐能所管理的銀華體育文化成為今年內地權益類公募的一匹黑馬，一度長期占據排行首位，目前最新的年內凈值增長率突破70%。

游戲行業在科技發展中展現空間大

科技創新爆發提上日程

唐能認為：“科技應用在每一輪科技浪潮中空間都比較大，甚至可能比科技基礎設施的空間要大很多。因為應用端對應的是消費端，所以科技應用的用戶粘性相對較高，展現的空間較大。

唐能進一步解釋道：“科技行業創新已經停滯了很長一段時間，自移動互聯網紅利逐步消失之后，科技應用創新處于沒有爆發點的狀態。但人類社會的發展又是由一輪輪科技革命推動的，所以從偏中期的角度，科技應用成為一個很好的投資方向。而在科技應用中，以游戲為主的傳媒行業又是重中之重。”

二級市場對游戲行業估值合理性存在爭議

估值方法需創新

“游戲行業，特別是在早期，通常沒有很多固定資產，不太適用于PB估值。加之早期階段的游戲公司較難產生利潤，采用PE估值也不是特別合理。”唐能如是說。

他補充說：“歸根結底來看，二級市場無論采用哪一種估值方法，其實對應的是游戲公司的生意模式，不同的生意模式對應不同的估值方法。其次，同一生意模式在不同階段也有不同的估值方法。游戲公司早期階段以投入為主，主要是看人（創業者），理論上是給人一定的估值。目前，大部分游戲公司相對成熟，進入了穩健成長階段，有游戲儲備、游戲運營以及未來游戲研發、上新等。因此，當下二級市場認為游戲行業采用PE估值法更為合理。”

游戲行業或會迎來估值修復

長期看好科技行業

據唐能介紹，去年三季度，游戲行業估值降低到個位數PE，有些小游戲公司只有6、7倍PE的水平。游戲行業極低的PE與其潛在增速并不匹配，尤其是考慮到出海因素。

唐能表示，今年以來游戲行業估值向上的彈性被打開了。一是，去年四季度版號放開，使得游戲行業迎來短期增長；二是，監管政策從去年四季度以后向支持方向發展；三是，年初CHATGPT3.5推出以來，游戲行業受到極大關注，CHATGPT3.5對行業的降本增效作用顯著，極大地打開了行業的成長空間。目前，游戲行業估值接近25倍。

唐能尤其強調：“科技是全年的主線，甚至可能是未來1-2年的主線。在當前成長性較少、經濟復蘇動能不足的情況下，科技創新能夠提供很好的空間和成長性的著力點。很多標的在行業擴容背景下，成長性預期較好，所以我們認為科技創新的爆發力是比較強的。”

國內經濟弱復蘇——場景消費復蘇較明顯

未來看好順周期板塊

唐能表示：“國內1月份CPI數據比較好，所以當時大家對經濟復蘇有較強預期，市場出現反彈，權益市場也表現較好。然而3月份，盡管場景消費在復蘇，比如旅游、酒店等板塊恢復較好，但由于大家對收入和財富預期下調，耐用消費品及固定資產消費表現欠佳。因此，3月份市場開始出現轉向，經濟復蘇的確定性降低，4月份則弱復蘇預期逐漸加深。

唐能進一步解釋：“不過在當前位置，我們對三季度預期持相對樂觀態度。第一點是避免過高預期，第二點是政策以托為主，當經濟表現好的時候，政策要收一下；但當經濟表現一般時，政策很有可能正在路上，經濟往上反彈的力度相對也會強一些。目前，場景消費復蘇比較明顯，尤其是餐飲消費甚至可能優于2019年。下一步，消費恢復要靠滾動消費來帶動，第一是耐用消費品；第二是房地產消費。”

在投資機會方面，唐能表示：“當前，從絕對收益角度來看，看好順周期板塊，當經濟復蘇預期或者經濟信心企穩后，與經濟正相關的行業，包括白酒、食品飲料、農業等預計會有一定增速，但是彈性可能不會特別足，特別是在反彈或上漲過程中。”

（嘉賓觀點僅代表個人，不代表《紅周刊》立場。文中提及個股僅做分析，不做投資建議。）

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